日元，弱点难以挽回

编辑:李

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日本市场有一个奇怪的现象:当日本股市接近历史高点时，资产管理公司的空头头寸增加到了一年多来的最高水平。

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截至2月19日，郑东100指数报1814.23点，今年上涨14%，2023年上涨27%。另一方面，日元自2024年初以来下跌了6.5%。因此，投资者仍对日元的下行风险持谨慎态度。

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日元在美元的压力下，日本政府本可以通过改变货币政策来扭转日元的颓势，但雨下了一整夜，现在日本陷入了经济衰退的危机。近日，日本内阁府发布的初步统计数据显示，2023年第四季度日本实际国内生产总值（GDP）环比减少0.1%，同比减少0.4%，连续两个季度负增长。这表明日本经济处于技术性衰退。由于经济基本面不佳，日本在世界上的经济排名被直接拖累。全年初步统计数据显示，2023年日本名义GDP增长5.7%，达到591万亿日元。按美元计算，日本名义GDP约为4.2106万亿美元，跌至世界第四位，被德国超越。这是日本经济时隔55年再次被德国超越。

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目前，日本经济的特点是内需不足，外需承压。特别是过去占主导地位的电子工业和汽车制造业的竞争力有所减弱，日本也在去年失去了全球最大汽车出口国的地位。

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市场正在密切关注日本接下来能否成功结束负利率政策。一些分析师认为，鉴于需要安抚政界人士对经济进一步衰退风险的担忧，日本央行可能会继续暗示，在结束负利率后，不会像美联储那样大幅加息。第一生命研究所（First Life Research Institute）首席经济学家藤城孝一（Koichi Fujishiro）表示:“日本央行可能会继续解释，结束负利率并不意味着收紧货币政策。”

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日本“世界第三”的位置被陷入衰退的德国取代，这让德国经济意外“超车”显得有些自相矛盾，也让市场对日本经济的衰退感到意外。

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值得注意的是，日本经济在全球经济中的排名是以名义GDP衡量的。名义国内生产总值是指按当前市场价格以美元计算的国内生产总值，而实际国内生产总值是指在去除价格变化后以本币计算的国内生产总值。与实际GDP相比，名义GDP更容易受到通货膨胀的影响。

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日本的名义GDP落后于德国。受访专家认为，主要是因为日元对美元持续贬值，日本经济增长动力不足。中信证券首席经济学家明明对21世纪经济报道记者表示，首先，日元持续贬值导致日本名义GDP萎缩。

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具体来看，按日元计算，日本2023年GDP同比增长5.7%，但按美元计算则减少1.2%。2022年1月，日元对美元汇率为115日元。截至2月19日，日元汇率为1美元兑换149.97日元。与2022年初相比，日元汇率贬值约30%。

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明明补充说，从日本的内生增长动力来看，日本的内需仍然疲软，而消费者的消费动力仍然不足。与此同时，德国人口呈上升趋势，而日本面临人口老龄化和出生率下降的问题，这也将影响日本经济的长期增长势头。此外，德国GDP增长超过日本的部分原因是其较高的通胀水平。

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西南财经大学全球金融战略实验室主任兼首席研究员方明告诉21世纪经济报道记者，在市场预期中，日本的名义GDP被德国超越。随着80年代末90年代初泡沫经济的破灭，日本经济发展处于停滞状态，而马克升值幅度较小，没有明显的泡沫，因此经济发展相对平衡。根据国际货币基金组织对日本和德国名义GDP的统计，长期以来，日本的GDP是德国的近两倍。之后，日本和德国的名义GDP不断接近。2020年日本GDP为50506亿美元，德国增至38846亿美元。

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复旦大学金融研究中心主任孙李健在接受21世纪经济报道记者采访时表示，“虽然不会夸大日本名义GDP的落后性，但不能忽视的是，日本的自然增长率面临瓶颈，该国的经济衰退是一个结构性问题。”

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日本的“经济大国”地位仍将面临挑战。国际货币基金组织（IMF）预测，到2026年，日本的排名可能会再次下降，输给印度，跌至世界第五位。高盛还预测，到2075年，日本将跌至全球第12位。

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多位受访专家认为，日本未来被印度超越的可能性很大。明明表示，日本的人口结构持续恶化，人口的萎缩将难以跟上印度这个世界上人口最多的国家的增长，劳动力短缺的长期问题将难以改善。与此同时，日本过于依赖货币和财政政策来度过危机。然而，其政策的有效性正在下降，日本未来的经济改革可能会给日本经济带来痛苦。

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但孙强调，发达国家在经济发展过程中难以避免经历低增长时代，而印度作为发展中国家正处于经济追赶阶段。假设印度名义GDP超过日本，并不意味着印度的核心竞争力和生活质量超过日本。

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日本经济陷入衰退，日元持续贬值，但股市并未受此影响，反而大踏步前进。

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对于这种“反差”，孙认为，日本政府正处于两难境地。一方面，日本政府看到大量进入日本的资金在外汇市场换手，抛售日元买入日本股票，促使日本股市屡创新高；另一方面，日本政府越来越多地寻找更多资金关注中日股票的投机行为，日本股票的繁荣已经与日本经济的基本面“脱钩”。

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股市的繁荣无法掩盖日本经济萎缩的窘境。外界担心不利的经济表现将为日本央行结束负利率政策的前景蒙上阴影。日本是世界上最后一个坚持负利率的经济体。由于其长期超宽松的货币政策，市场机制扭曲，副作用突出。日元的持续贬值就是一个例子。受访专家普遍认为，推迟退出负利率政策可能带来日本经济结构失衡、通胀压力上升、日本金融市场萎缩、股市下跌等负面影响，日本经济可能再次陷入通缩。

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市场对日本央行结束负利率政策的预期很高。许多分析师认为，日本央行更有可能在4月份的会议上结束负利率，这将使该行有更多时间了解日本经济的健康状况。

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不过，受访专家普遍表示，日本在结束负利率政策前应关注多重因素。显然，日本应该考虑通胀的预期水平，薪资增长的动能和通胀的内生动能是否可持续，以及日元的汇率等因素后再做决定。此外，王嘉表示，日本还应考虑以下因素:一是全球经济形势，如果全球经济陷入衰退，日本央行可能会采取更宽松的货币政策来应对；二是金融市场稳定，退出超宽松货币政策可能导致金融市场动荡，因此日本央行需要考虑金融市场稳定；第三，其他国家的货币政策以及美联储等其他主要央行货币政策的变化也会影响日本央行的决策。

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日本经济排名下滑的背后，是其国内经济表现在下滑。

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根据日本内阁府公布的初步统计数据，日本2023年第四季度实际GDP环比减少0.1%，同比减少0.4%。同年第三季度，日本实际GDP环比下降0.8%，年率下降3.3%，表明日本经济陷入技术性衰退。

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根据2023年第三季度和第四季度的数据，占日本经济一半以上的个人消费、企业设备投资和住宅投资均录得下滑。其中，第四季度数据中，个人消费环比下降0.2%，企业设备投资环比下降0.1%，均连续三个季度负增长；住宅投资下降1.0%，连续两个季度下降；货物和服务出口增长2.6%，连续三个季度保持正增长。从国内外需求对日本经济增长的贡献来看，去年第四季度内需对经济增长的贡献为负0.3个百分点，外需为负0.2个百分点。

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2023年，日本家庭消费三年来首次减少。根据日本总务省的数据，日本每户两人以上家庭的平均月消费支出为293997日元（约1.4万元人民币），剔除物价变动影响后实际比上年减少2.6%。这是三年来家庭消费首次因疫情而减少。受物价上涨的影响，出现了节省教育和食品支出的趋势。

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“消费减少的关键因素是疫情后通胀压力上升，但实际工资增长停滞不前，这抑制了日本家庭的消费意愿。此外，人们对未来的经济前景持谨慎态度，这将导致家庭谨慎消费。“明明表示，日本自然灾害频发也对民间消费和企业国内投资造成一定负面影响。

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事实上，日本在提高工资方面做出了很多努力。2023年11月，日本众议院内阁委员会通过了《2023年度国家公务员特别职务工资法修正案》。除了提高公务员工资外，日本还实现了企业加薪。2023年初，日本最大工会（Rengo）提出了“加薪5%左右”的要求，各大公司的平均薪酬增长了3.58%。统计数据显示，2023年日本的薪资涨幅是30多年来最大的。然而，事与愿违，工资上涨的力度根本比不上物价上涨。数据显示，2023年11月日本实际工资收入同比减少3.0%，且连续20个月减少。

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上海社会科学院经济研究所助理研究员王佳也对记者表示，日本国内消费也受到消费税上调的影响。谈及日本近期考虑延长燃油补贴计划，王嘉认为，此举有助于提振消费，缓解民众面临的通胀压力，但除非政府打出提高居民收入、控制物价上涨和改善经济环境的组合拳，否则效果有限。

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此外，日本外需增长前景也不容乐观。“外需对经济的贡献只有0.2个百分点，远不如日本过去的辉煌，很大程度上是由火热的海外投资推动的。”孙李健指出，日本供给不足即结构性问题的关键在于制度创新和技术创新，但日本企业的终身雇佣制和年度择优序列不利于国家创新能力的发展，使日本制造业竞争力落后。

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说到日本最引以为傲的制造业代表，莫过于汽车和电子行业。然而，近年来，这两大产业的发展受阻。第一，汽车制造业。2023年，日本不再保持全球最大汽车出口国的地位，这一头衔首次被中国夺走。其次是半导体产业，到2022年，日本半导体产业占世界产出的比重已从20世纪80年代的50%以上降至9%。

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日本很早以前就开始开发混合动力和氢能源汽车，但现在似乎押注的方向在市场上并不流行。孙告诉记者，虽然混合动力汽车可以最大限度地减少碳排放，与新能源汽车相比，前者的性价比并不高。正是因为日本缺乏多元化发展的考虑，才失去了成为新能源汽车领域领导者的机会。

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此外，在半导体领域，孙俪坚持认为，由于日本债务紧缩，日本半导体的R&D费用不足，投资赶不上中韩等国。尽管如此，日本在半导体领域丰富的技术积累仍令外界高看一眼。他还表示，日本坚守高端领域，包括研发特殊材料。“虽然现在日本在半导体领域比较落后，但只要在高端领域有所突破，日本的半导体优势就会体现出来。”

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王嘉也认为，中国汽车出口首次超过日本位居世界第一，主要是因为其性价比高、新能源汽车发展迅速、产业链完善。预计中日两国在电子和汽车制造领域的竞争将更加激烈。

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表面（同surface）

日本被超越了！

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不寻常！日元为什么一直跌？

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日本央行“按兵不动”